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“现代金融之父”尤金·法玛是怎样炼成的?
发布来源: 数汇财经 发布时间:2020-06-29

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拿破仑曾经没有说过,不想当厨子的裁缝不是好司机。跨领域改志向的大佬全世界比比皆是,今天咱们来聊一聊“现代金融之父”尤金·法玛(Eugene Fama)。

讲课中的法玛

不想当老师的运动员不是好的经济学家

1939年2月14日(没错,就是情人节那天),法玛出生在美国波士顿一个意大利移民家庭。作为一个热爱运动的小伙,高中阶段的法玛玩过篮球,棒球和美式足球,并取得不俗的成绩,还因此进入学校的体育名人堂。17岁,法玛进入塔夫茨大学学习法语,计划在毕业后做一名中学教师兼体育教练。不过两年后,他因为腻了伏尔泰的陈词滥调,转而将学习的重心放在经济学课程上,并在当时的教授的建议下,在毕业后进入芝加哥商学院攻读经济学博士学位,师从默顿·米勒(Merton Miller),诺贝尔经济学奖得主,MM定理的提出者之一。

米勒

法玛的研究兴趣非常广泛,在经济学科的若干领域都做出了重大贡献。其中最知名的成就包括有效市场假说(Efficient Market Hypothesis, EMH)和三因素模型(Fama-French three-factor model)。有意思的是,行为金融学创始人之一,把EMH当作靶子批判的罗伯特·席勒(Robert Shiller)和法玛在2013年一起获得诺贝尔经济学奖(同年获奖的还有拉尔斯·汉森(Lars Hansen)),按照诺奖委员会的说法:“他们三位发展出了资产定价研究新方法并将其用于对股票、债券和其他资产价格细节的研究之中。他们的方法已经成为学术研究的标准。他们的成果不仅给理论研究提供指导,更有助于专业投资应用。”而和肯尼斯·佛伦奇(Kenneth French)共同研究发表的三因素模型基于资本资产定价模型(CAPM),解释股票市场的平均回报率,推动了以经验为依据的资产定价的发展。

有效市场假说(EMH)

1965年,法玛在Financial Analysts Journal上发表文章The Behavior of Stock Market Prices。在这篇文章中第一次提到了Efficient Market 的概念;1970年,法玛提出了有效市场假说,其对有效市场的定义是:如果在一个证券市场中,价格完全反映了所有可以获得的信息,那么就称这样的市场为有效市场。

市场有效的外部标志:

一是价格是否能自由地根据有关信息而变动,而不是没有反应或反应迟钝;

二是证券的有关信息能否充分地披露和均匀地分布,使每个投资者在同一时间内得到等量等质的信息。

市场有效的主要条件:

1)理性的投资人:假设所有投资人都是理性的,当市场发布新的信息时所有投资者都会以理性的方式调整自己对股价的估计。

2)独立的理性偏差:市场有效性并不要求所有投资者都是理性的,总有一些非理性的人存在。如果假设乐观的投资者和悲观的投资者人数大体相同,他们的非理性行为就可以相互抵消,使得股价变动与理性预期一致,市场仍然是有效的。

3)套利:市场有效性并不要求所有的非理性预期都会相互抵消,有时他们的人数并不相当,市场会高估或低估股价。非理性投资人的偏差不能相互抵消时,专业的投资者会理性地重新配置资产组合,进行套利交易。专业投资者的套利活动,能够控制业余投资者的投机,使市场保持有效。

法玛将与证券价格有关的信息分为三类:历史信息、公开信息和内部信息。如果股价反映了所有这三类信息,则市场强式有效,对于投资者来说,不能从公开的和非公开的信息分析中获得超额利润,所以内幕消息无用;如果股价反应了证券价格、交易量等与证券交易有关的历史消息和财务报表等公开信息,则市场半强式有效,投资者无法通过对公开信息的分析获得超额利润;如果股价反映了历史信息,则市场弱式有效,有关证券的历史信息对证券的现在和未来价格变动没有任何影响。


EMH的三种形式

当然,围绕“有效市场假说”的辩论在理论界和实务界都没有停过。据说价值投资大师巴菲特就曾说过“如果市场总是有效的,我只能沿街乞讨”;索罗斯也曾认为,“ 现行的有效市场假说理论——所谓的理性选择理论实际上已经破产,就和全球金融系统在雷曼兄弟倒闭之后的破产方式很像。我们需要一个从根本上的,对经济理论所植根的假设以及公理的重新思考。因为经济上一直试图提出一种相当于牛顿物理学理论那样的普世有效法则,我想这是不太可能的,我们需要用不同的方式提出新的方法,对什么是可以接受的也有不同的标准。”但是不管后来的声音对EMH是赞同还是反对,对于EMH是现代金融研究的基石这一点是毋庸置疑的。

Fama–French三因素模型

说起法玛就不得不提另外一个人,他就是前文提到的肯尼斯·佛伦奇(Kenneth French)。佛伦奇出生于1954年,比法玛小15岁。他本科学机械工程,研究生阶段转入金融学专业(好吧,又一个跨专业的大神)。French目前供职于常春藤盟校达特茅斯学院。

法玛(左一)和佛伦奇(右一)

Fama和French 1992年研究美国股票市场决定不同股票回报率差异的因素时发现,市场风险不能完全解释个股的超额收益,而上市公司的市值、账面市值比、市盈率可以解释股票回报率的差异。Fama 和 French 认为,上述超额收益是对CAPM 中β未能反映的风险因素的补偿。

1993年,两人提出了三因素模型(Fama–French  three-factor model),他们认为,一个投资组合(包括单个股票)的超额回报率可由它对三个因子的敞口来解释,这三个因子是:市场资产组合(Rm− Rf)、市值因子(SMB)、账面市值比因子(HML)。Fama–French三因素模型是金融学中一个重要的实证模型,在实务中获得广泛的支持和应用。事实上,相比于EMH,三因素模型更是广受华尔街欢迎的法宝。

缘定芝加哥

除去在比利时授课的两年,法玛已经在芝加哥大学度过了57年的时间。当年法玛一通电话打到芝加哥大学商学院才被告知学校没有他的申请记录,也是在这通电话里法玛和当时的教导主任一拍即合,不仅被成功录取还拿到了奖学金。在此后的多年里,法玛一直担任芝加哥大学的教授。

正所谓“名师出高徒”。法玛的学生戴维·布斯(David Booth)用老师的三因素模型作为投资策略基础,成立Dimensional Fund Advisors量化基金,随后在2008年给芝加哥大学商学院捐款3亿美金,商学院随之更名为布斯商学院。

法玛(左一)和学生布斯(右一)

另一位法玛的学生克里夫·阿斯内斯(Cliff Asness)与其高盛同事于1998年联合成立AQR(Applied Quantitative Research)资本管理公司,年纪轻轻便成为了风云华尔街的量化神童, AQR亦被认为是华尔街表现最突出的量化对冲基金之一,是Style Premia风格溢价、因子投资和Smart Beta的鼻祖。截至目前,AQR管理资产规模约为1950亿美元,成为全球第二大对冲基金。虽然,对数量模型的高度依赖成就了阿斯内斯,但他也曾因此遭遇滑铁卢。如今,经历过大起大落的阿斯内斯仍然坚信模型的力量,模型也帮助他东山再起。

法玛学生克里夫·阿斯内斯


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